政策“真空期” 期指回归基本面

　　今年以来沪深股市走出了一波超预期的上行趋势，尤其在春节之后行情加速，大小盘股票轮动式上行。市场进入高能状态，2019年上证综指与深证成指的日均换手率分别为0.91%、2.01%，大约为2018年0.47%、1.05%的两倍。从大盘来看，上证指数2018年自高点3587点下跌至2019年1月4日的2440点，全年的跌幅为1147点。之后由于市场风险偏好回升、流动性充裕、政策面积极，加上指数点位本身比较低，具备向上反弹的空间，在基本面无法证实或证伪的市场环境下，指数快速、猛烈反弹，幅度和速度都超出市场预期。自年内低点至4月8日的本轮新高3288点上涨幅度达到848点，收复前期跌幅的七成以上，而且仅用了61个交易日。

　　在基本面没有证实之前，此轮上行趋势或可定义为反弹，在证实之后或可视为牛市早期的上行波段。股指期货的成交量、持仓量也有明显的提升，股指期货各主力合约的基差逐步走低，IF、IH主力合约基差大部分时段为期货略升水，期货市场对后市预期逐步转向乐观。

　　最近两周市场进入了高位振荡的行情，其间市场情绪变化反复极快，股指期货成交量处于高位。市场分析认为年初至今股市上涨与经济短周期关系不太大，可以定性为流动性宽松、投资者风险偏好偏好提升带来的估值修复行情，主要是由于估值修复、外资流入、利率下行、政策扶持等诸多基本面之外的因素影响，即PE大幅提升的行情。在涨幅较大之后，需要基本面能够跟上，也就是ROE能与价格相匹配。股指期货的走势大概率顺应基本面趋势。

　　从基本面来看，一季度经济数据确实好转，多数超出了市场预期，甚至部分数据大幅好于2018年四季度，市场对于经济下行的悲观情绪有一定程度的改善，对于中长期经济的前景没有年初那么悲观了，市场信心逐渐恢复。产出方面，规模以上工业增加值增速超预期上升。2019年3月，规模以上工业增加值同比实际增长8.5%，比1—2月份加快3.2个百分点。超出市场预期的6%幅度较多，对一季度整体拉动效果较大。投资方面，固定资产投资增速止跌持稳。2019年1—3月份全国固定资产投资101871亿元，同比增长6.3%，增速比1—2月加快0.2个百分点。3月固定资产投资增速为10个月新高。其中房地产开发投资增速11.8%，增速创2014年11月以来的新高。季节性错峰因素消退，2019年3月我国进出口总值2.46万亿元同比增长9.6%，进出口数据回升，好于市场预期。整体上，今年政策层面出台了多方位的逆周期调节措施，信贷、财政发力较早、力度较大。目前来看，一季度开局良好，经济运行平稳，经济数据边际变化较为积极。

　　一季度的金融数据波动比较大，先是1月超预期，再是2月不及预期，然后是3月又好于预期。整体来看，一季度的金融数据好于去年四季度，市场情绪好转。3月M2余额188.94万亿元，同比增长8.6%；社会融资规模存量208.41万亿元，同比增长10.7%；人民币贷款余额142.11万亿元，同比增长13.7%。M1、M2增速剪刀差收窄，反映目前实体经济体面临的资金偏紧状况改善，货币活性温和提升。目前的货币政策强调广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配。考虑到目前的名义GDP增速在7.8%左右，在经济下行期，货币增速处于历史偏低水平成为常态。目前货币政策进入了观察期，短期内难以更加宽松。不过，由于2019年经济下行压力仍存，货币政策的大方向也不会立刻转变。

　　对于后市来说，我们认为3200点是大盘重要的心理关口，2017年大盘运行的中枢位置所在。三大股指运行至前期高点下方区域，遇到抛压振荡难免。目前随着经济回暖，估值修复的行情因素逐渐消退，货币政策也进入了观察期，期指行情将进入基本面兑现时期。若基本面再超预期，后市可能还有高点，若基本面利好不能超出市场预期，则三大股指将振荡调整。                       （作者单位：国元期货）

责任编辑：李铁民