瑞达期货：内外库存压力抑制 棕油期价底部弱势震荡

　　1、全球植物油供需趋稳

　　2、马来西亚库存降幅恐不及预期

　　3、全球棕榈油库存缓慢下降

　　4、植物油进口保持偏高水平，库存持续回升

　　策略方案：

　　风险提示：

　　1、主产国生产发生异常；

　　2、生物柴油政策；

　　3、原油价格暴跌；

　　4、宏观因素。

第一部分 影响因素分析

　　一、全球植物油供需趋稳

　　根据美国农业部最新报告显示，2018/19年（2018年10月至次年9月）全球植物油产量预估同比增加584万吨（2.95%）至20385万吨，消费预估同比增加621万吨（3.23%）至19819万吨，当年度产需富余566万吨，考虑损耗等其他因素，期末库存预估增加42万吨至2131万吨（USDA首次预估值为2343万吨），库存消费比为10.8%（首次预估为11.7%），2017/18年度为10.9%。由数据可知，相对比2018/19年度首次预估值，USDA下调当年度期末库存，主要原因是产量预估下调；相对比2017/18年度，产量和消费需求增幅接近，库存消费比小幅下滑0.1个百分点，近三个年度库存消费比保持在10.8%-10.9%之间，显示油脂产销趋于平衡。其中，棕榈油库存消费比为三大油脂中最高，2018/19年度库存消费为15.2%，保持相对高位，豆油和菜籽油分别为6.7%和10.6%。

　　数据来源：wind 瑞达期货研究院

　　二、马来西亚库存降幅恐不及预期

　　东南亚的印尼和马来西亚是棕榈油的主产国，这两个国家产量总和占全球的84%左右。两国地处东南亚，由于地域气候变化，棕榈油生产具有明显的季节性，通常11月至次年2月份处于减产至生产淡季周期内，3月份至10月份处于增产周期。因为马来西亚BMD是全球棕榈油定价中心，盘面对马来西亚数据的反应度要高于印尼。

　　产量方面，马来西亚棕榈油局（MPOB）公布，1月棕榈油产量环比下滑3.9%至174万吨，降幅不及预期的10.9%，但因出口增长21.2%至168万吨，高于预期156万吨，1月未该国棕榈油库存环比下降6.7%至300万吨，低于预期307万吨。产量下降和出口增加，使得库存出现负增长，这是2018年5月以来首次，而且数值低于预期，利好市场。只是值得警惕的是，产量降幅明显低于预期和三年平均降幅15%，并且处于历史同期最高为，今年季节性减产情况不及原先那般预期，而后部分机构公布数据也验证这一猜想。马来西亚棕榈油协会MPOA数据显示，2月1-20日马来西亚毛棕榈油产量环比增3.5%，其中马来半岛增长3.9%，沙巴增2.3%，沙捞约增长5.5%。据SPPOMA数据显示，2月1日-25日，马来西亚棕榈油产量比1月份同期降7.91%，单产降8.49%，出油率增加0.11%。作为对比，2月1日-20日为产量降8.36%，单产降9.31%，出油率增加0.18%，可见产量降幅萎缩。

　　数据来源：MPOB 瑞达期货研究院

　　出口方面，船运调查机构AmSpec Malaysia发布报告称，马来西亚2月棕榈油产品出口量较前月下滑14.5%，至1257777吨。船运调查机构ITS发布报告称，马来西亚2月棕榈油产品出口量较前月下滑15.2%，至1243308吨。按照ITS数据预估2月份出口量为142万吨，进口量和消费量按照前面三个月平均值、产量按估算MPOA和SPPOMA环比变化估算，对应计算出的2月份库存对应分别315万吨、295万吨，1月库存为300万吨，可见即使产量减少，库存下降幅度亦不大，3月份开始将进入增产周期，库存下降难度加大，期价将面临较重压力，未来去库存更多需要关注需求端。出口方面，印度调降棕榈油进口关税，该国未来进口需求将好转，但是需要面临印尼竞争，而且近期马币走强，抑制出口需求；消费方面，马来西亚将于2019年2月起全面推行B10生物柴油计划，消费需求预计提升，但实际执行情况有待观察，并不能盲目乐观。

　　数据来源：GAPKI 瑞达期货研究院

　　三、全球棕榈油库存缓慢下降

　　相对于马来西亚来说，印尼季节性减产周期体现更加明显，但产量也难逃保持在近五年同期最高位的命运。2018年12月产量为367.9万吨，环比下降12%，过去三年同期为9%，2018年该国棕榈油产量同比增长13%。

　　数据来源：GAPKI 瑞达期货研究院

　　基于两个国家产量减幅差异，库存变化有所分化，2018年12月底印尼库存连续第五个月维持或减少，而马来西亚棕榈油库存自2018年6月份以来保持增长趋势，攀高至历史最高为321.5万吨，因印尼产量绝对值高于马来西亚，综合两个国家而言，库存呈现下降趋势，2018年12月底两个主产国库存为647.6万吨，环比下降6%，近月主产国库存趋于减少，但预计下降空间有限，因为增产周期到来，增加库存下降阻力。

　　四、植物油进口保持偏高水平，库存持续回升

　　1、进口方面

　　2019年1月植物油进口量为85.9万吨，较12月的74万吨增加16.1%，较上年同期的57万吨上升50.7%。1月植物油进口量创下2015年8月份以来最高，同时为近五年来同期最高。其中，豆油进口7万吨，环比增加40%，同比增加250%；棕榈油液油进口52万吨，环比增长21%，同比增长49%；菜籽油和芥子油15万吨，环比增长7%，同比增长50%；其他油脂进口12万吨，环比持平。从绝对量来说，植物油进口量的增长很大程度上是受到棕榈油采购量的上升的推动。

　　数据来源：中国海关署 瑞达期货研究院

　　由于人民币升值和马盘价格下跌，棕榈油进口成本下滑，进口利润得到改善。截至2月26日，马来西亚24度棕榈油3月船期的盘面进口利润为97元/吨，4月船期盘面进口利润为-43元/吨，较2月初亏损缩减，5月和6月船期盘面进口利润为21元/吨。近月进口利润改善，有望吸引市场买兴，促进后市进口水平保持相对高位。随着订船采购节奏加快，后期棕榈油到港预估量屡屡上调，暂料2月将抵港35万吨左右（不含工棕）。

　　截至2月26日，阿根廷3月船期豆油进口成本为5976元/吨，与江苏一级豆油现价倒挂276元/吨，与Y1905价差为-332元/吨，4月船期豆油进口成本为5816元/吨，与江苏一级豆油现货价差倒挂116元/吨，与Y1905价差为-172元/吨，5月船期豆油进口成本为5752元/吨，与江苏一级豆油现货价差倒挂52元/吨，与Y1909价差为-2元/吨。近月船期倒挂幅度较深，短期进口量预计呈现低迷状态，未来南美大豆集中上市，远月进口利润有望好转，预计进口水平会有提升空间，但占国内供应比例偏小。截至2月26日，2月船期进口菜油对应OI1905盘面利润-183元/吨，较2月初倒挂程度减轻，但仍处于亏损状态，不利于采购积极性，菜籽进口利润则表现相对良好，3月船期盘面利润为812元/吨。

　　2、需求方面

　　油脂消费途径主要用于食品领域，另外在工业领域所有应用，不过因为消费终端非常分散，缺乏代表性数据，所以通过库存和供应倒推表观消费需求。这里我们通过wind的豆油库存、海关总署进出口数据以及天下粮仓月度压榨量推导出豆油和棕榈油表观消费量，仅作为需求环比、同比变化的参考。

　　2019年1月份豆油表观消费量环比增长5%，同比减少6%，棕榈油表观消费量环比减少7%，同比增长46%，豆油增幅覆盖棕榈油减少量，两者消费总和环比增长2%，这是因为节前散装包装油备货需求增长。从季节性来看，春节假期以及节后消费需求转淡，豆棕和菜棕现货价差有所扩大，利好棕榈油替代性，预计3月份消费量料较2月份小幅回升，但因仍处于淡季，保持低位水平。

　　数据来源：中国海关署 瑞达期货研究院

　　3、库存方面

　　近月进口利润改善，有望吸引市场买兴，促进后市进口水平保持相对高位。随着订船采购节奏加快，后期棕榈油到港预估量屡屡上调，暂料2月将抵港35万吨左右（不含工棕），预期棕榈油库存保持上升态势。菜油进口利润处于亏损状态，不利于采购积极性，不过菜籽进口利润表现相对良好，后市菜籽进口量将有所增加，库存下降空间有限。3月中上旬大豆供需或处于紧平衡状态，豆油供应压力不大，但最早3月下旬开始，大豆将集中大量到港，而消费需求进入淡季，预计3月豆油库存增加。总体国内三大油脂库存止降回升。

　　数据来源：WIND 瑞达期货研究院

　　五、油脂间价格走势

　　截至2月27日，一级豆油与棕榈油现货价差为1165元/吨，较前一月同期上涨97元/吨；菜油和棕榈油现货价差为2066元/吨，较前一月同期上涨176元/吨；菜油和一级豆油现货价差为901元/吨，较前一月同期上涨79元/吨。期货价格方面，豆棕期价价差为1094元/吨，较前一月同期上涨148元/吨；菜棕期货价差为2033元/吨，较前一月同期上涨139元/吨；菜豆期货价差为939元/吨，较前一月同期减少9元/吨，2月份油脂期货中，豆油表现最强，其次是菜油，最后是棕榈油。

　　从三大油脂价差波动图来看，现货方面，菜油表现最强，其次是豆油，最弱为棕榈油，期货方面豆油表现最强，其次是菜油，最后是棕榈油。因为马来西亚棕榈油高企库存下降难度加大以及库存出现明显回升，棕榈油无论在期货还是现货均表现最为疲弱，与其他品种价差扩大，加上气温的回升，有利于棕榈油消费替代性。三大油脂未来价格趋势而言，考虑到主产国棕榈油即将进入增产周期，中加关系影响菜籽类进口，预期菜棕远月期货价差保持扩大机会。菜豆和豆棕价差方面，则因中美关系和主产国产量不确定而难以判断方向。

　　数据来源：wind 瑞达期货研究院

　　数据来源：wind 瑞达期货研究院

　　六、持仓分析

　　截至2月27日，棕榈油1905合约前20名多头160968手，较前一个月同期减少22164手，空头176936，较前一个月同期减少26179手，净空持仓15968手，较前一个月同期减少4015手，尽管2月末净空持仓相较于1月份同期减少，但是从2月中旬低位回升，多头减仓明显，市场做多力量减弱。

　　数据来源：瑞达期货研究院

　　总结与展望

　　国外方面，今年马来西亚季节性减产情况不及原先那般预期，库存下降幅度不大，3月份开始将进入增产周期，库存下降难度加大，期价将面临较重压力，未来去库存更多需要关注需求端。出口方面，印度调降棕榈油进口关税，该国未来进口需求将好转，但是需要面临印尼竞争，而且近期马币走强，抑制出口需求；消费方面，马来西亚将于2019年2月起全面推行B10生物柴油计划，消费需求预计提升，但实际执行情况有待观察，并不能盲目乐观。国内方面，近月进口利润改善，有望吸引市场买兴，促进后市进口水平保持相对高位，预期棕榈油库存保持上升态势。菜油进口利润处于亏损状态，不利于采购积极性，不过菜籽进口利润表现相对良好，后市菜籽进口量将有所增加，库存下降空间有限。3月中上旬大豆供需或处于紧平衡状态，豆油供应压力不大，但最早3月下旬开始，大豆将集中大量到港，而消费需求进入淡季，预计3月豆油库存增加。总体国内三大油脂库存止降回升。

　　总体来说，马来西亚库存下降不及预期，未来将进入增产周期，主产国供应压力难消，国内消费需求转淡，油脂去库存步伐明显放慢，后市可能出现回升局面，抑制棕榈油期价在油脂中表现疲弱，不过因价格处于低位，而且油粕资金以及原油走势带来支撑，波段以底部弱势震荡看待，关注生物柴油政策实施以及中美贸易政策，棕榈油1905合约运行区间大致在4380-4750元/吨。

第二部分 操作策略

　　1、日内与短线操作

　　相对于豆类，棕榈油不仅日间行情延续性较强，日内波动幅度也很可观。从日内来说，可以根据技术图形分析进行交易，将K线图调整时间跨度较小的5分钟或是10分钟。结合MACD等技术指标，在期价立足于系统均线之上时可短多，止损设为低于建仓价的0.3%，当期价严重偏离系统均线时及时获利了结，当期价运行系统均线之下时可短空，止损设为高于建仓价的0.3%，同样当价格严重偏离均线系统时离场。在进行日内交易时，个人建议以短线趋势方向操作为主，以高频度的操作获得更多的盈利。

　　2、波段及中长线交易操作

　　建议棕榈油1905合约在4380-4750元/吨区间内高抛低吸，止损各100元/吨。

　　（P1905日K线走势图，来源：文华财经）

　　3、套利操作

　　截至2月27日，菜籽油1909合约和棕榈油1909合约价差为2103元/吨，预计价差有扩大机会，建议在价差为2050-2100元/吨区间内择机进行买菜油抛棕榈油交易，止损价差1980元/吨，目标价差2266元/吨。

　　瑞达期货

责任编辑：宋鹏